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2013年5月9日

信報研究部 投資分析

銅價向淡的三個啟示

本欄於上月中曾分析金價急瀉,文中指出銅價在是次崩塌中的表現相對較佳(金價與銅價比率期間持續回落【註1】);然而,從宏觀的基本層面分析,迄今數據顯示銅價前景仍未許樂觀。今期研究部與讀者試從數個角度分析當中因素,探討其中隱藏的訊息。

金價上月中出現暴瀉,在短短四個交易日內急挫達16.4%,惟銅價在同時間的跌幅只約一成,跌幅明顯較金價為小。然而,站在銅價市場的基本面看,其前景或不容樂觀,這些因素包括:

一, 銅庫存水平達歷史新高。根據最新數據顯示,全球整體銅的存貨量(包括交易所、生產商、交易商和消費者等各類銅的總存量),於今年3月份已攀升至接近170萬公噸,創十年以來新高【圖1】;若計及中國保稅倉庫(boned warehouse【註2】)的銅存量,總存貨量更逾240萬公噸,創有記錄以來的新高。如此不尋常的庫存量,對銅價構成壓力不言而喻。

二, 精煉銅供過於求。受累於環球經濟放緩令需求減弱所影響(見下文討論),精煉銅(refined copper)於去年底開始,再次呈現供過於求的情況。截至今年2月底止,精煉銅累計淨供應量(即年初至今,精煉銅供應與需求量的差),約為12.9萬公噸【圖2】。換言之,精煉銅再次出現供應過剩的狀況。上次出現類似情況是在2011年,當時銅價曾於高位急跌近三成,每公噸銅價曾失守7000美元的關口。根據目前市場對未來3年供需的評估,預計這供過於求的狀況仍會持續,相信中、長期會對銅價帶來持久的壓力。

三, 銅礦開採相關企業之盈利前景持續轉差。若從企業層面角度分析,開採銅礦企業的股價及盈利前景變化,也許可窺視這個銅市場的前景。根據全球35間業務涉及銅礦開採的企業(包括:力拓、必和必拓和江西銅(358)等),其綜合價格指數和每股盈利預測水平,均在2011年見頂後便反覆回落,變化與期間銅價表現頗為相似【圖3】。

目前,這35間企業合併12個月每股盈利預測的前瞻性數字,已跌至自金融海嘯以來8.4美元的新低,反映這板塊盈利前景持續向淡,銅市場的前景看來未許樂觀,值得投資者注視。

四, 投機者看淡銅價前景。從期銅非商業淨倉變化可見,於今年4月中的淨短倉數目,曾攀升至逾2.7萬張,創有紀錄以來新高【圖4】。雖然淨短倉數目在隨後數周有所縮減,惟目前仍處於甚高水平,反映投機者或對沖基金對銅價的後市仍然看淡。

短期挾淡倉風險上升

綜觀以上各點,不論在供、求層面,以至投資(機)者的角度看,銅價的中、長線前景均未許樂觀。當然,這並非意味銅價在短期內必跌無疑,但值得注意的是,銅庫存量每每連續攀升6至8個月後,便會出現短暫的回調(目前庫存已連升7個月【圖1】),加上期銅淨短倉數目已處於歷史高位,短期挾淡倉風險上升;故不排除銅價短期續有反彈空間,惟站在中、長線的角度看,其前景仍未許樂觀。

若然銅價中長線前景如前分析般表現暗淡,對環球經濟及金融市場有何啟示?這大致可歸納為以下三點:

其一,「銅博士」病了。眾所周知,由於銅廣泛應用在建築和工業等層面上(註:建築、電器用品和工業機械,已合共佔去銅總需求量近八成之巨),銅價的變化某程度可作為經濟盛衰領先指標,故銅向來有「銅博士」(Dr. Copper)的稱譽【註3】。故此,銅價前景暗淡,某程度預示環球,尤其是中國,經濟前景未許樂觀。

值得留意的是,全球對銅的需求中,亞洲已佔去約三分二的比重(歐洲和北美洲分別只佔約18%和10%),而當中約有一半是來自中國。換言之,僅中國一個國家,已佔用了全年銅總需求量的三分一。故此,銅價表現乏善足陳,很大程度反映內地經濟轉弱的現實【圖5】。

要補充的是,現時內地每月對精煉銅的需求,已較2011年底的高位下跌逾兩成,而同期對精煉銅的入口量,更大跌近五成,這除反映內地銅庫存高企外,某程度是內地經濟活動顯著放慢的佐證。換言之,隨着銅價走勢繼續反覆向淡,或預示內地經濟前景較一般預期的為差。

其次,銅價與內地股市表現更密切。如前分析,由於銅價與內地經濟表現關係密切,故可以預見這密切的關係也可以伸延至股市上。從歷年上證綜合指數的按年變化,可見這與銅價變化呈亦步亦趨【圖6】。事實上,兩者的相關系數高達84%,較與標普500指數的78%更高。換言之,若然銅價中長期走勢如前分析繼續向淡,這是否意味內地股市(甚至與銅價有更關切關係的內地股票,如江西銅【圖4】)仍有反覆尋底的機會呢?當然,若然銅價短期出現挾淡倉,上證綜指(以至江西銅股價)短期仍有上升空間。

銅價與美股走勢背馳

最後,銅價與美股今年走勢背馳。如前所述,雖然銅價與標普500變化的相關性,不及與上證指數般高,惟兩者然仍然存在一定的密切性。然而,自今年初開始,銅價與標普500的走勢卻呈背馳【圖7】。以往這現象並不常見,上次出現此情況是2006年中至2007年初,即2006年次按危機開始引爆。這是否與金價帶出相同的訊息,即有更大金融危機正在醞釀中?【註2】值得留意。

註1:詳見2013年4月18日「更大金融危機醞釀中?」。

註2:保稅倉庫是指經海關核准的專門存放保稅貨物(如,供加工或轉口貿易等貨物)的專用倉庫;嚴格而言,雖然這些銅到了中國境內,但仍未過海關,故仍不算進口。

註3:詳見2012年8月9日「另類指標顯示環球經濟步入衰退」。

分析員:呂梓毅


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